Veckobrevet: Likviditeten styr börsen, återhämtningen tar tid

Tappen i de globala BNP-siffrorna kommer att gå till historieböckerna som de kraftigaste i modern tid. Samtidigt stiger börserna vilket bara kan förklaras med överlikviditet.

P/E-talen stiger nu raskt när börserna återgår mot normala nivåer samtidigt som vinsterna skruvas ner. Man måste själv bestämma om man ska rida på likviditetstrenden eller spela mer försiktigt och låta Coronaviruset svepa igenom i världsekonomin också. Förr eller senare är effekterna över så den stora frågan är hur mycket som förstörts på dess väg.

Börstrenden avslutade i positiv riktning under slutet av förra veckan. USA hade visserligen fått in rekordmånga förstagångs-ansökningar från arbetslösa varav 5,2 miljoner i förra veckan. Men New York-börsen blickar framåt och ser fram emot när den amerikanska ekonomin beräknas öppna igen i maj. Det är ovanligt tidigt med tanke på att USA kom sent in i Coronaepidemin, men det handlar ju om en avvägning mellan ekonomin och människoliv oavsett. Tider av recession och arbetslöshet har visat sig inte heller vara bra för folkhälsan.

Den stora och avgörande frågan för börsen just nu är hur djupt och långvarigt BNP-fallet kommer att bli. Kina rapporterade ett rekordartat fall på minus 6 procent i kv1/2020, något som ändå fick Asienbörserna att stiga i fredags den 17 april.

Frågan som inställer sig efter att ha sett denna graf är: Blir återhämtningen i form av ett V (=tillbaka på den gamla 6 procent-linjen om ett år, ett U (ett och ett halvt till två år för att vända tillbaka till tidigare tillväxt ) eller i värsta fall ett W (ännu längre återhämtningstid)? Den kursmässiga tolkningen efter den kraftiga kursrekylen på börserna är att det blir ett V. Men så kommer det inte att bli. Förklaringen till kursrekylen är istället de stimulanser som flödar till börsen.

Som vi skrivit i tidigare veckobrev är elkonsumtion en bättre snabbindikator på den ekonomiska avmattningen än inköpschefsindex. Om vi tittar på utfallet för det sistnämnda är trenden fallande, men inte så kraftigt. Förväntningarna inför mars-siffran i USA var däremot lägre ställda. Aprilsiffran bör ju också rimligen bli lägre än mars.

Studerar vi motsvarande siffror i Europa ligger Reutersprognoserna för april 2020 nedåt ett inköpschefsindex (PMI) på 40, vilket är rekordlågt. Det kan jämföras med elkonsumtionen som var ned med 10-15 procent under mars i EU (se förra veckobrevet).

I Sverige har vi sett Volvo och Scania stänga ned sina fabriker, Assa Abloy flaggade för Kina-svaghet i sitt resultat, Sandvik pekade på minus 25 procent i efterfrågan på vändskär i mars och en mängd andra vinstvarningar i Corona-krisens spår. Essity som säljer hygienartiklar var ett undantag. Den svenska ekonomin är också omvärlds-beroende. Nedstängningen av Scanias produktions-anläggningar kom efter att underleverantörer i Frankrike inte längre kunde leverera i vanlig tid.

Ser man till bankernas försäljning via kontokort så är det snabba fall men även stora skillnader mellan länderna.

I Norge, Danmark och Finland som praktiserat en sträng nedstängning så har konsumtionen fallit drastiskt med 55-70 procent. I Sverige med mer frivilliga restriktioner, så har konsumtionen fallit med cirka 28 procent (mätt via kreditkortsköp.

Sverige ha betalat ett pris med högre dödlighet. Det är för tidigt att utnämna några vinnande strategier. Sverige har misslyckats att skydda riskgrupperna på ålderdomshemmen och inte heller nått invandrargrupper med information på deras språk i tid. Men justerar man för detta så är nog sannolikheten relativt hög att dödligheten i våra nordiska grannländer kommer att hinna ifatt oss när de ska öppna upp sina länder igen.

USA redovisar ungefär samma siffror som Sverige, men detta var relativt tidigt i lockdown och USA använder mer kontanter än Sverige, så det är inte jämförbart rakt över.

Oavsett detta så finns det ingen motsvarande händelse i historien som vi kan dra slutsatser ifrån – så alla prognoser får tas för vad de är.

Värdering- Börsfall i paritet med vinstdito?

Nedan har vi tagit fram två grafer som visar relation mellan P/e-talet och kursutvecklingen för S&P500- och OMX30-index. Om vi börjar med S&P500 så var det indexet fundamentalt övervärderat jämfört med den historiska p/e-talsmultipeln under åren 2013-2017.

Idag handlas S&P500 omkring 15 procent under den senaste toppnoteringen från 20 februari 2020. Opinionen bland investerare och analytiker i USA börja svänga mot att den kursrekyl vi har sett de senaste veckorna kan vara överdriven. Detta sett mot de ekonomiska effekterna som Corona-krisen redan har fått och väntas skörda framöver. Men än så länge ser vi inget trendbrott i börsrekylen, även om S&P föll tillbaka med 1,8 procent i måndags.

Mellan OMX30 och P/e-talsvärderingen råder en god följsamhet sedan 2011. Det viktiga nu blir att inte bolagsvinsterna faller mer än netto kursnedgång om ca 19 procent sedan toppen den 19 februari 2020. OMX domineras av de stora svenska verkstadsbolagen med en stor global spridning av försäljningen. Det ger en extra känslighet mot effekterna av en lågkonjunktur som relativt sett är större än S&P500. I någon mån jämnas detta ut av att läget verkar vara värre för de amerikanska bankerna jämfört med de svenska just nu.

Tar vi Volvo som exempel så nådde koncernen en vinst på 12,24 kronor per aktie 2018, som ökade till 17,64 kronor per aktie 2019. Bolaget toppade vinstmässigt i kv2/2019. Sedan dess har trenden varit fallande. Enligt Reuters ligger vinstprognosen för Volvo på 8,48 kronor per aktie 2020 och 11,00 kronor per aktie 2021. Antagligen är de prognoserna alldeles för optimistiska, med tanke på fabrikerna har varit stängda under en månad redan. En Volvo-kurs på 125 kronor ger ett p/etal på 15 ggr för 2020,. Skulle Volvo-aktien komma tillbaka till den senaste toppkursen på 174,70 kronor ökar p/e-talet till 21 ggr. Det kan mycket väl visa bli både p/e 30 ggr och 40 ggr räknat på den faktiska vinsten när 2020 är avslutat.

De amerikanska bolagsrapporterna

Med de stora amerikanska bankerna drog kv1/2020- rapportsäsongen igång på allvar i USA i förra veckan.

Andelen positiva resultatutfall jämfört med prognoserna har minskat från 75 till 68 procent under den senaste veckan. Bästa sektorer (bortsett från Energi som endast har ett rapporterande bolag än så länge) är Hälsovård och Cykliska konsumentvaror med 100 respektive 86 procent av resultaten bättre än prognos. Den sämsta sektorn på New York-börsen är bank och finans med endast 47 procent av resultateten bättre än förväntat.

Enligt Earnings Insight ligger ett vägt index bestående av en blandning av S&P500-bolag som har rapporterat sina kv1-siffror jämte estimat på kommande bolagsrapporter på att en aggregerad vinstminskning om drygt 14 procent under kv1/2020. Det är för övrigt ungefär lika mycket som S&P500-index har gått ned från toppnoteringen den 20 februari.

Vad gäller intäktsestimaten är dessa mest optimistiska för bolag inom kommunikation (IT) och hälsovård. Den största nedgången befaras för råvaru- och energibolag. Studerar vi enskilda bolag är förra veckans tendens tydlig. Det sker mycket kraftiga nedrevideringar av vinstförväntningarna inför andra kvartalet 2020, med några ytterst få undantag. Se lista på S&P500-bolagen som har rapporterat nedan (kolumnen längst ut till höger visar nedreviderade kv2/2020-prognoser). Resultatfallet för andra kvartalet 2020 för S&P500- bolagen väntas bli än sämre (knappt 27 procent lägre jämfört med kv2/2019) enligt Earnings Insight. En återhämtning börjar läggas in i analytikernas prognoser från kv3/2020, men vinstökningar om vi jämför ett kvartal med motsvarande året innan lär vi få vänta på till 2021.

Som synes är kv2/2020-resultatrevideringarna stora och inte minst gäller det de amerikanska bankerna. Hävstångseffekten vid ökade kreditförluster är som bekant mycket stor inom finansiell verksamhet.

Svenska handelsfastigheter tar stryk

Att detaljhandeln är en av de sektorer som drabbas hårdast i Sverige framgick tydligt när Atrium Ljungberg skrev ned sina handelsfastigheter med 1,5 miljard kronor eller drygt 10 procent av dess värde i kv1/2020- rapporten. Värdeminskning kunde brytas ned i förväntade lägre hyresintäkter framöver, liksom ett högre avkastningskrav på denna typ av fastigheter. Det är ett trendbrott då vi de senaste åren har sett oavbrutna värdeökningar på olika fastighetstyper med undantag av nyproducerade bostadsrätter efter 2017.

Den stora frågan är om trenden med högre avkastningskrav och/eller förväntade lägre hyresintäkter kommer att fortplanta sig till kontorssegmentet. Avgörande lär bli hur arbetslösheten i Sverige utvecklar sig framöver.

Rankingen nedan av 28 förvaltande fastighetsbolag visar att det är bostadsbolagen som klarar ett hyrestapp sämst. Men hyresförluster på bostäder har än så länge varit marginella. Notera samtidigt det stora intervall från 24 procent intäktstapp (Amasten) till 74 procent (Sagax) innan kassaflödet blir noll. Förklaringen är att bostadsförvaltare har högre driftskostnader. Vidare värderas bostadshusen till ett lägre avkastningskrav än kommersiella fastigheter. Allra störst är avkastningsgapet mellan bostäder och industri-/lagerlokaler samt handelsfastigheter i externhandelsområden. Vad gäller handelsfastigheter så bör också påpekas att sektorn kämpat med en vikande efterfrågan i de fysiska handelsplatserna i flera år redan.

CMC Markets veckobrev produceras av Carlsquare.

Bli först med att kommentera

Skriv en kommentar

Din mailadress kommer inte att publiceras.